معادن ایران و معمای تأمین مالی؛ از بن‌بست بدهی تا گره‌گشایی با ساختارهای نوین

اسماعیل دلفراز «مدیرعامل و نائب رئیس هیئت مدیره » گروه مالی کیمیا مس ایرانیان:

نرخ بهره در ایران دیگر یک متغیر اقتصادی نیست؛ به مانعی ساختاری تبدیل شده است. 

وقتی اوراق اخزا در اواخر سال ۱۴۰۴ با سود ۴۱ درصدی معامله می‌شود، عملاً پیامش این است: تأمین مالی برای پروژه‌های معدنی نیز گران خواهد بود. این نرخ بدون ریسک بالا، وقتی در تأخیر در زمان اجرای پروژه‌ها همراه می‌شود، یک مکانیسم بحران‌ساز را شکل می‌دهد که هر پروژه‌ای را در آستانه شکست قرار می‌دهد.

کودلکو؛ زنگ خطری برای شرکت‌های ایرانی

برای درک عمق فاجعه، لازم نیست به آمارهای داخلی اکتفا کنیم. کافی است نگاهی به سرنوشت کودلکو، بزرگ‌ترین تولیدکننده مس جهان بیندازیم. این شرکت شیلیایی که از حمایت کامل دولتی برخوردار است، در جریان بازسازی معادن فرسوده خود، بیش از ۲۰ میلیارد دلار بدهی انباشته کرد. نتیجه؟ هزینه بدهی‌هایش در سال ۲۰۲۳ از سرمایه‌گذاری‌های جدید سبقت گرفت. نه ورشکست شد و نه موفق؛ در منطقه خاکستری درماندگی مالی گرفتار آمد. این دقیقاً همان سرنوشتی است که در صورت اصرار بر مدل‌های سنتی، شرکت‌های معدنی ایران را تهدید می‌کند.

عبور از بن‌بست با تغییر نگاه

راه برون‌رفت از این وضعیت، نه در دریافت وام‌های پرهزینه، که در تغییر فلسفه تأمین مالی است. به‌جای اینکه کل ریسک را روی دوش ترازنامه شرکت بیندازیم، باید ریسک را به خودِ پروژه منتقل کنیم. ساختارهای تأمین مالی پروژه‌ای این امکان را فراهم می‌کنند که بازپرداخت، تنها از جریان نقدیِ پروژه و پس از شروع بهره‌برداری انجام شود. این یعنی اگر پروژه با تأخیر مواجه شد، هزینه‌ای به شرکت تحمیل نمی‌شود.

البته این به معنای کنار گذاشتن کامل بدهی نیست. شرکت‌هایی که از هرگونه اهرم مالی گریزانند، فرصت‌های رشد را از دست می‌دهند. مسئله، انتخاب ابزارِ متناسب با ماهیت ریسکِ هر پروژه است. ابزاری که سررسیدش با افق بهره‌برداری هماهنگ باشد و ساختارش با جریان نقدیِ پروژه سازگار.

پنج راهکار عملی برای شرایط خاص ایران

در فضای معدنی جهان، ابزارهای متنوعی برای تأمین مالی پروژه‌ها توسعه یافته‌اند که هرکدام برای نوع خاصی از ریسک طراحی شده‌اند. آنچه در ایران کمتر به آن توجه شده، انطباق این ابزارها با شرایط بومی است:

استریمینگ

محصولات جانبی معادن مانند طلا، نقره و مولیبدن معمولاً در مدل‌های ارزش‌گذاری نادیده گرفته می‌شوند. در این روش، سرمایه‌گذار بخشی از تولید آینده این محصولات را پیش‌خرید می‌کند و نقدینگیِ موردنیاز را در اختیار پروژه قرار می‌دهد. در ازای آن، شرکت نه سهام خود را رقیق می‌کند و نه بدهی جدیدی به ترازنامه تحمیل می‌شود. پیش‌نیاز: داشتن محصول جانبی باارزش و شناسایی سرمایه‌گذاری که به آن نیاز دارد.

رویالتی

  در این روش، به‌جای پرداخت بهره و اصلِ وام، درصدی از درآمدِ پروژه به سرمایه‌گذار تعلق می‌گیرد. اگر پروژه با تأخیر روبه‌رو شود، تا زمانی که درآمدی تولید نشده، هیچ هزینه‌ای پرداخت نمی‌شود. این ویژگی در شرایطی که ریسک تأخیر بالاست، یک مزیت حیاتی محسوب می‌شود. شرطِ موفقیت: پروژه باید حاشیه سود کافی برای پرداخت ۲ تا ۳ درصد رویالتی داشته باشد.

آفتیک

 برخی از خریداران صنعتی، برای تضمین دریافت محصول در آینده، حاضرند بخشی از تولید را همین امروز پیش‌خرید کنند. این روش، هم نقدینگیِ لازم را تأمین می‌کند و هم ریسک فروش را برای همیشه حذف می‌کند. در شرایطی که بازارهای جهانی با اختلال روبه‌رو هستند، خریداران برای ایمن‌سازی زنجیره تأمین خود، استقبال بیشتری از این مدل نشان می‌دهند.

 فروش و اجاره مجدد

 تجهیزات سنگین معدنی، سرمایه‌های کلانی را در خود بلوکه کرده‌اند. در این روش، مالکیت تجهیزات به یک نهاد واسط فروخته می‌شود و شرکت، همان تجهیزات را اجاره می‌کند. نقدینگی وارد شرکت می‌شود، اما کنترل عملیاتی حفظ می‌شود. برای شرایط ایران که ریسک اعتباری بالاست، این روش مزیت استراتژیک دارد: سرمایه‌گذار به دارایی فیزیکی اعتماد می‌کند، نه به ترازنامه شرکت. پس‌نیاز: تجهیزات یا زیرساخت‌هایی که ارزش بالایی دارند، اما نقدشوندگی ندارند.

فارم‌این

 پروژه‌های اکتشافی به دلیل هزینه‌های نامعین، برای تأمین مالیِ سنتی جذابیتی ندارند. در روش فارم‌این، سرمایه‌گذار هزینه‌های حفاری و اکتشاف را متقبل می‌شود و در ازای آن، درصدی از پروژه را دریافت می‌کند. حالت جالب‌تر: برخی شرکت‌ها با تجهیزات بیکار خود (مثلاً دکل‌های حفاری) وارد مشارکت می‌شوند و بدون پرداخت نقدی، سهام دریافت می‌کنند. در ایران که بسیاری از شرکت‌های بزرگ تجهیزات گران‌قیمتی در دوره‌های رکود بیکار نگه می‌دارند، این می‌تواند یک فرصت طلایی باشد.