آیا با ETF مسئله اهلیت خریدار حل می‌شود؟

به گزارش مهر، با توجه به مصوبه هیئت دولت، مبنی بر واگذاری برخی از شرکت‌های دولتی به روش ETF، مرکز پژوهش‌های مجلس شورای اسلامی در گزارشی به نقد و بررسی این تصمیم دولت پرداخته است.

در این گزارش آمده است، تجربه خصوصی سازی در سال‌های پس از تصویب قانون اجرای سیاست‌های کلی اصل چهل و چهارم قانون اساسی با موارد چالش برانگیزی همراه بوده است که این چالش‌ها عموماً به نقائصی در روش‌های واگذاری، قیمت گذاری و اهلیت خریداران باز می‌گردد. بررسی واقعیات جاری حاکی از آن است که تجربیات ناموفق در امر واگذاری و مسائل اجتماعی ایجاد شده در پی آنها، موجب شده که مدیران اجرایی به منظور اجتناب از بروز چالش‌های بالقوه در برخی ابعاد واگذاری‌ها مانند اهلیت خریدار (و البته دلایل دیگر)، به راهکارهایی مانند واگذاری از طریق صندوق‌های سرمایه گذاری قابل معامله در بورس (ETF) روی آورند. مجوز این نوع واگذاری به میزان ۶,۷۰۰ میلیارد تومان در بند «الف» تبصره «۲» قانون بودجه سال ۱۳۹۹ به دولت داده شد.

در مصوبه هیئت وزیران مورخ ۱/‏۱۷/‏۱۳۹۹ فرآیند اجرایی این مجوز محدود به سقف در نظر گرفته شده در قانون بودجه سال ۱۳۹۹ نشده و به صورت گسترده در قالب سه صندوق سرمایه گذاری قابل معامله با عناوین زیر به تصویب رسید و در حال اجرا است:

۱. صندوق سرمایه گذاری قابل معامله واسطه گری مالی (شامل باقیمانده سهام متعلق به دولت با شرکت‌های دولتی در شرکت‌های بیمه البرز بیمه اتکایی امین، بانک‌های صادرات ایران، ملت و تجارت)
۲. صندوق سرمایه گذاری قابل معامله خودروسازی و صنایع فلزی (شامل باقی مانده سهام متعلق به دولت یا شرکت‌های دولتی در شرکت‌های ایران خودرو، سایپا، ملی صنایع مس و فولاد مبارکه).
۳. صندوق سرمایه گذاری قابل معامله صنایع پالایش نفت و پتروشیمی (شامل باقی مانده سهام متعلق به دولت یا شرکت‌های دولتی در شرکت‌های پالایش نفت تبریز، پالایش نفت بندرعباس، پالایش نفت اصفهان و پالایش نفت تهران).

با توجه به گستردگی ابعاد موضوع، این رویکرد می‌تواند تبعات نامناسبی در اداره شرکت‌های منتقل شده به صندوق‌های سرمایه گذاری قابل معامله در بورس و نیز عملکرد بخش‌های اقتصادی که این شرکت‌ها در آنها حضور دارند (مثل بخش بانکداری) به دنبال داشته باشد و از سوی دیگر منجر به تضییع حقوق مردم و اموال عمومی شده و به یک گره جدید در مسیر حکمرانی اقتصادی کشور تبدیل خواهد شد.

سازوکار واگذاری سهام دولت از طریق صندوقهای ETF به چه صورتی است؟

در این گزارش شیوه سازوکار این واگذاری بدین صورت تبیین شده است: صندوق‌های سرمایه گذاری قابل معامله در بورس (ETF)، یکی از انواع صندوق‌های سرمایه گذاری در بازار سرمایه است که در آنها دارایی‌هایی عموماً از جنس سهام، ممزوج و به عنوان دارایی‌های صندوق در نظر گرفته شده و در قبال آن واحدهای صندوق در بازار سرمایه مبادله خواهد شد. به عبارت دیگر، افراد به جای آنکه مالک مستقیم سهام بنگاه‌ها یا دارایی‌ها شوند، مالک واحدهای صندوقی می‌شوند که دارایی آن متشکل از سهام بنگاه‌ها و اموال مذکور است. در این حالت، دارندگان واحدهای صندوق،دخالتی در مدیریت صندوق ندارند، بلکه مدیر صندوق در خصوص تنظیم سبد دارایی‌ها و هرگونه تصمیم در خصوص آنها اقدام می‌کند.

دولت قصد دارد باقی مانده سهام خود و شرکت‌های دولتی در برخی شرکت‌های بورسی را در قالب سه صندوق سرمایه گذاری «واسطه گری های مالی»، «خودروسازی و صنایع فلزی» و «صنایع پالایش نفت و پتروشیمی» واگذار کند. به عنوان نمونه، اولین صندوق تحت عنوان «واسطه گری مالی یکم» شامل سهم دولت در سه بانک ملت، تجارت و صادرات و دو شرکت بیمه البرز و اتکایی امین است که مجموعاً ارزشی در حدود ۱۶ هزار میلیارد تومان دارد. گفتنی است، دولت برای واحدهای صندوق‌های اول و سوم تخفیف ۲۰ درصدی و برای واحدهای صندوق دوم تخفیف ۲۵ درصدی برای خریداران در نظر گرفته است. در ادامه، مشکلات استفاده از این سازوکار برای واگذاری تشریح خواهد شد.
 

مشکلات استفاده سازوکار ETF برای واگذاری شرکت‌های دولتی

ایجاد اختلال در حکمرانی بخش‌های اقتصادی

ملاحظات جدی در اساسنامه صندوق‌های ETF

امکان حفظ کنترل دولت بر بنگاه‌های مشمول واگذاری حتی در افق بلندمدت

ابهام قانونی و عدم رعایت سقف مصرح در قانون بودجه ۱۳۹۹

مغایرت با سیاست‌های کلی اصل چهل و چهارم قانون اساسی

تعارض ماهیت صندوق‌های ETF با هدف موردنظر (عدم تناسب وسیله و هدف)

کاهش درآمد دولت نسبت به سایر روش‌های واگذاری و تضییع دارایی‌های عموم

تداوم مسئله اهلیت خریدار (پاک شدن صورت مسئله تنها در کوتاه مدت)

آیا با این روش مسئله اهلیت خریدار حل می‌شود؟

در توضیح مشکل مسئله اهلیت خریدار آمده است: به نظر می‌رسد یکی از دلایل عمده اقبال دولت به استفاده از سازوکار صندوق‌های ETF برای واگذاری سهام تحت تملک دولت و شرکت‌های دولتی، مشکلات ایجاد شده ناشی از اهلیت خریداران در تجربیات قبلی واگذاری بنگاه‌های دولتی بوده است. بروز چنین مشکلاتی برای این قبیل شرکت‌های مهم که بعضاً استراتژیک محسوب می‌شدند و همچنین تمرکز نهادهای نظارتی همچون مجلس شورای اسلامی، سازمان بازرسی کل کشور و دیوان محاسبات بر این موارد و تأکید آنها بر ضرورت اصلاح رویه‌های موجود در واگذاری شرکت‌ها، موجب شد تا وزارت امور اقتصادی و دارایی به فکر استفاده از روش‌هایی بیفتد که در آنها امکان بروز مشکلات مشابه حداقل باشد. لذا یکی از استدلال مطرح شده توسط وزارت امور اقتصادی و دارایی در حمایت از سازوکار صندوق‌های ETF برای واگذاری، عدم بروز مشکلات ناشی از اهلیت خریدار بوده است زیرا در این روش، سهام بنگاه‌ها به یک فرد یا مجموعه فروخته نخواهد شد و به این ترتیب، مدیریت بنگاه در ید فرد یا مجموعه خاصی قرار نخواهد گرفت.

اما باید توجه داشت که استفاده از این سازوکار نیز رافع مشکلات مذکور نخواهد بود زیرا طبیعی است که با انتقال تدریجی مدیریت به بخش خصوصی از طریق ورود دارندگان درصد مشخصی از واحدهای صندوق‌ها در هیئت امنای صندوق نیز، باز هم امکان ورود افراد یا مجموعه‌های واحد به هیئت امنای صندوق (یا خرید میزان موردنیاز از واحدهای صندوق) و متعاقب آن به دست گرفتن (یا دخالت در) مدیریت بنگاه وجود خواهد داشت. نکته بسیار مهم اینکه تحت این شرایط امکان اهلیت سنجی این افراد و مجموعه‌ها نیز وجود نخواهد داشت زیرا اشخاص در بازار سرمایه برای خرید واحدهای صندوق‌ها آزاد هستند و فرآیند اهلیت سنجی برای شخصی که بخواهد درصد زیادی از واحدهای صندوق را (با هدف به دست گرفتن کنترل بنگاه‌های تحت مالکیت صندوق) خریداری کند وجود نخواهد داشت. این در شرایطی است که در صورت فروش مستقیم سهام از طریق مزایده، فرآیند اهلیت سنجی برای خریدار طی خواهد شد.

هدف از این طرح حفظ مدیریت دولت در عین تأمین کسری بودجه است

درنهایت مرکز پژوهش‌های مجلس به عنوان جمع‌بندی پیشنهاد اکید می‌کند که به منظور اجتناب از آثار نامناسب اقتصادی در آینده، از تصمیم شتابزده در این خصوص خودداری شده و این تصمیم برای بررسی بیشتر و اجماع کارشناسی فعلاً به تعویق افتد در ادامه جمع‌بندی گزارش آمده است: روشن است که نمی‌توان مصوبه هیأت وزیران را خصوصی سازی به معنای حقیقی دانست؛ بلکه به نظر می‌رسد هدف اصلی از این اقدام، درآمدزایی از ناحیه واگذاری مالکیت بنگاه‌ها و تأمین سریع کسری بودجه و در عین حال حفظ مدیریت دولت بر این شرکت‌ها تا پایان دوره برنامه ششم توسعه است. استفاده از سازوکار صندوق‌های سرمایه گذاری، اگر چه مسئله کوتاه مدت دولت را به نحو ساده ای حل می‌کند اما مسئله‌ای بزرگ برای کشور در آینده ایجاد خواهد کرد.

به نظر می‌رسد که راهکارهای واگذاری بلوکی سهام این شرکت‌ها (واگذاری در قالب بلوک‌های ۵ درصدی و حتی کوچک‌تر) و حتی واگذاری سهام خرد البته به صورت مدیریت شده که اختلالی در سازوکار بازار بورس ایجاد نکند، به مراتب بهتر از روش اتخاذ شده توسط دولت است. در واقع در این روش‌ها، علاوه بر آنکه درآمد بیشتری از واگذاری‌ها عاید دولت خواهد شد، در بلندمدت نیز مشکلات مدیریتی برای شرکت‌های واگذار شده ایجاد نمی‌شود. برای تسهیل فروش بلوکی سهام و کمک به تأمین نقدینگی خریداران بلوکی، می‌توان بخشی از وجوه را با وثیقه گذاری سهام و انتشار صکوک توسط خریدار تأمین کرد.

حتی در موارد خاصی که حفظ مدیریت دولتی ضروری تشخیص داده می‌شود یک راهکار دیگر قابل بررسی این است که یک شرکت سرمایه گذاری (یا حسب مورد هلدینگ های تخصصی) تأسیس شود و سهام باقی مانده دولت در این شرکت‌ها، به این شرکت سرمایه گذاری منتقل شود. بخشی از سهام شرکت سرمایه گذاری مذکور نیز از طریق عرضه عمومی به مردم واگذار شود و منابع حاصله در اختیار دولت قرار گیرد.